50 lat historii cen złota: Co ujawniają wykresy

Nowożytna historia rynku złota odzwierciedla dekady wahań cen kształtowanych przez inflację, stopy procentowe, działania banków centralnych oraz wydarzenia geopolityczne.

Na otwartych rynkach złoto funkcjonuje na wolnym rynku od zaledwie nieco ponad 50 lat. Do sierpnia 1971 roku jego wartość była sztywno powiązana z kursem 35 dolarów za uncję w ramach systemu walutowego z Bretton Woods. 

Jednak administracja Nixona zrezygnowała z wymienialności dolara na złoto, co wprowadziło ten kruszec na rynek, którego nie znała od pokoleń. Historia, która nastąpiła, jest jedną z bardziej pouczających w historii cen w nowoczesnych finansach, napędzana przez szoki naftowe, świadomą politykę stóp procentowych, skoordynowane działania instytucjonalne i okresowe kryzysy, których większość uczestników nie przewidziała, dopóki faktycznie nie wystąpiły.

Lata 70.: Pierwsza dekada złota bez stałej ceny

Po przejściu na cenę określaną rynkowo nie było fajerwerków. Jednak wskaźniki inflacji w świecie zachodnim gwałtownie wzrosły podczas arabskiego embarga na ropę w 1973 roku, a wykres złota zaczął poruszać się w sposób definiujący całą dekadę. Do końca 1974 roku kruszec osiągnął poziom blisko 195 dolarów za uncję, co stanowiło niemal pięciokrotny wzrost w ciągu trzech lat. W 1975 roku rząd USA zalegalizował prywatne posiadanie złota przez obywateli amerykańskich, co przyniosło pewną realizację zysków i na krótko zatrzymało trend wzrostowy. Jednak czynniki strukturalne – słaby dolar, wysoka inflacja i rosnące napięcia geopolityczne – pozostały silne.

W styczniu 1980 roku złoto osiągnęło 850,00 dolarów za uncję z powodu rewolucji irańskiej, radzieckiej inwazji na Afganistan i serii wydarzeń wywierających presję inflacyjną podczas administracji Cartera. Był to pierwszy raz, kiedy ten poziom nie został wyrównany w realnych, skorygowanych o inflację dolarach przez ponad 30 lat, co jest często pomijane, gdy ludzie mówią o hossie w latach 2000. wyłącznie w ujęciu nominalnym.

Lata 80. i 90.: Dwie dekady konsekwentnego spadku

Okres od osiągnięcia szczytu przez złoto w 1980 roku jest jednym z najbardziej pouczających w najnowszej historii tego kruszcu, nie z powodu jakiegokolwiek jednego wydarzenia, ale raczej z powodu trwałych warunków, które utrzymywały ceny złota na niskim poziomie przez 20 lat.

Środowisko stóp procentowych Volckera

Pod wodzą Paula Volckera Rezerwa Federalna gwałtownie podniosła stopy procentowe, aby zdusić „utrwaloną inflację”. Przyniosło to skutek, ale środowisko, z dość dodatnimi realnymi stopami procentowymi i umacniającym się dolarem, który przyciągał kapitał do aktywów w USA, zasadniczo nie sprzyjało surowcowi, który nie generował dochodu. Od 1980 roku złoto konsekwentnie spadało i przez większość dekady oscylowało w przedziale 300-500 dolarów. Nie było to spowodowane jednym czynnikiem, ale kombinacją czynników makroekonomicznych niekorzystnych dla tego metalu.

Sprzedaż instytucjonalna w latach 90.

Kolejnym dużym negatywnym impulsem była skoordynowana sprzedaż złota przez banki centralne w latach 90. Wiele rządów europejskich zdecydowało się zredukować swoje zapasy złota, ponieważ nie były one produktywne i nie generowały zwrotów. Znana publicznie z wyprzedzeniem aukcja 415 ton złota w Wielkiej Brytanii w latach 1999-2002 odbyła się blisko cen, które okazały się najniższymi od wielu dekad, i stała się punktem odniesienia w debatach nad zarządzaniem rezerwami, które trwają do dziś. Szerszy obraz instytucjonalnej sprzedaży w Europie zwiększył presję na ceny.

Dołek z 1999 roku i porozumienie waszyngtońskie

W 1999 roku złoto osiągnęło dno na poziomie prawie 252 dolarów za uncję. Porozumienie waszyngtońskie w sprawie złota, wynegocjowane przez europejskie banki centralne we wrześniu tego roku, zawierało roczne limity wielkości sprzedaży i pomogło ustabilizować dołek cykliczny. Do tego czasu sentyment wobec złota był powszechnie negatywny i, jak wykazała następna dekada, był to dobry wskaźnik kontrariański.

Wzorzec, który zdefiniował tę erę

Lata 80. i 90. tworzą wzorzec, który można wielokrotnie zaobserwować w dłuższej perspektywie czasowej. Okazało się, że złoto radzi sobie gorzej, gdy jednocześnie występują następujące zjawiska:

• Stopy procentowe były istotnie dodatnie przez znaczący okres.
• Ogólne zaufanie do systemu finansowego i rynków akcji w dużej mierze nie zostało zachwiane.
• Dolar amerykański był strukturalnie silny w ujęciu ważonym handlem
• Instytucjonalni posiadacze rezerw byli sprzedającymi netto

Ta kombinacja nie jest mechaniczną regułą, ale występowała z niezwykłą jednolitością przez dwie kolejne dekady. Wyjaśnia również, dlaczego minima złota w drugiej połowie lat 90. (obecnie wydające się nadzwyczajne) wydawały się w tamtych czasach uzasadnione.

Lata 2000.: Nowa hossa, a potem kryzys, który zaskoczył podwójnie

Odbicie złota od dołka z 1999 roku było początkowo stłumione. Kruszec zaczął rosnąć od około 270 dolarów za uncję w 2001 roku. Pęknięcie bańki dot-comów podważyło wycenę akcji; wydarzenia z 11 września podniosły premie za ryzyko geopolityczne na wszystkich rynkach, a budżet federalny USA gwałtownie wzrósł, aby sfinansować operacje wojskowe za granicą. Ogólny trend spadku dolara był motywem przewodnim.

W 2007 roku złoto osiągnęło 800 dolarów za uncję po raz pierwszy od 1980 roku. Następnie kryzys finansowy z 2008 roku wywołał reakcję łańcuchową, zaskakując wielu obserwatorów. Złoto mocno ucierpiało w ostatnich miesiącach 2008 roku, gdy instytucje zaczęły wyprzedawać aktywa we wszystkich klasach, aby odzyskać straty i zaspokoić żądania umorzeń, i złoto nie było wyjątkiem. Ale gdy na całym świecie rozpoczęto łagodzenie polityki pieniężnej, a kilka głównych banków centralnych zastosowało bliskie zeru stopy procentowe oraz zakupy aktywów na dużą skalę, realne stopy procentowe stały się głęboko ujemne, a złoto zaczęło ponownie rosnąć z wielką siłą. We wrześniu 2011 roku osiągnęło około 1920 dolarów za uncję, co było ponad siedmiokrotnie wyższym poziomem niż dołek z 1999 roku.

Poniższa tabela przedstawia ogólne przedziały cenowe i główne czynniki dla każdej dekady:

Lata 2010.: Gwałtowna korekta i stopniowy powrót

Kiedy w 2011 roku osiągnął szczyt, niewiele osób spodziewało się, że złoto spadnie tak bardzo i tak daleko. Roczny spadek cen kruszcu był najgorszy od 1981 roku, po tym jak Fed sygnalizował, że zacznie ograniczać zakupy aktywów, co podniosło realne dochody i usunęło spod rynku jeden z głównych filarów złota. W grudniu 2015 roku ceny spadły do około 1050 dolarów za uncję. Bilanse branży górniczej były poważnie nadwyrężone, a analitycy byli ogólnie nastawieni negatywnie.

Odbicie od tego dna było powolne i nastąpiło z kilku powodów – częściowo ze względu na słabsze zapotrzebowanie geopolityczne wynikające z niepewności związanej z Brexitem, napięć handlowych między USA a Chinami i niepewności otaczającej niektóre z większych gospodarek świata, a częściowo ze względu na strukturalną zmianę w sposobie zarządzania rezerwami przez banki centralne. Instytucje z rynków wschodzących również zaczęły dodawać złoto do swoich portfeli w ilościach, których nie widziano ponownie w nowożytnej historii popytu na złoto: zakupy złota w krajach objętych nową serią danych przekroczyły 1000 ton rocznie po raz pierwszy od ponad 55 lat. Do połowy 2019 roku złoto wróciło do łask, handlując się znacznie powyżej 1500 dolarów za uncję i odrabiając straty z ostatnich lat.

Lata 2020.: Nowe rekordy i bardziej złożone czynniki napędowe

COVID-19 szybko i dramatycznie zmienił globalny krajobraz monetarny, a ceny złota odpowiednio zareagowały. Historyczne dane kruszcu wskazywały, że warunki w postaci bliskich zeru stóp procentowych, programów stymulujących fiskalnie na dużą skalę i znaczącej ekspansji monetarnej będą sprzyjać temu metalowi. Cena złota w transakcjach wewnątrzsesyjnych w sierpniu 2020 roku po raz pierwszy w historii przebiła próg 2000 dolarów za uncję, osiągając maksymalnie około 2075 dolarów.

Wzrost inflacji i dlaczego reakcja złota była stłumiona

Reakcja cen na gwałtowny wzrost inflacji w 2021 roku i w kolejnych latach była słabsza, niż oczekiwali tego wielu obserwatorów, i nie bez powodu. Związek między złotem a inflacją jest często błędnie rozumiany i interpretowany w mediach. Przesłanie płynące z dłuższej historii jest takie, że metal ten był lepszym wskaźnikiem realnych stóp procentowych, to znaczy, że radzi sobie najlepiej, gdy inflacja jest wyższa niż nominalna stopa dochodu, a realne stopy procentowe są ujemne. Środowisko stóp nominalnych na wielu rynkach zmieniło się, gdy banki centralne zareagowały agresywnie w latach 2022-2023, podnosząc stopy nominalne powyżej stopy wzrostu cen. To również wpłynęło na zdolność złota do wzrostu pomimo wysokich poziomów inflacji bazowej, ponieważ w dużej części 2022 roku metal ten handlował się w przedziale od 1700 do 2000 dolarów.

Od 2500 do 3000 dolarów i obecne środowisko

Złoto osiągnęło nowe nominalne maksima pod koniec 2023 roku, gdy oczekiwania dotyczące stóp procentowych zelżały, fragmentacja geopolityczna trwała, a strukturalne zakupy dokonywane przez banki centralne przez posiadaczy rezerw chcących wyzbyć się aktywów denominowanych w dolarach były kontynuowane. W 2024 roku przekroczył 2500 dolarów, a na początku 2025 roku przebił 3000 dolarów za uncję. Dziś, w połowie 2026 roku, ceny nadal znajdują się na historycznie wysokim poziomie. Udział złota w globalnych rezerwach walutowych stopniowo się poprawiał w ostatnich latach i odwrócił trend długoterminowego strukturalnego pogarszania się udziału tego cennego kruszcu, ponieważ kilka głównych krajów aktywnie dywersyfikuje swoje rezerwy, odchodząc od portfeli zdominowanych przez dolara.

Co tak naprawdę ujawnia pełny 50-letni wykres

Mamy 50 lat danych cenowych, które dostarczają kontekstu, ale nie pewności. Ten wykres nie pokazuje spójnego cyklu ani niezawodnej formuły do zastosowania w przyszłości, ale pokazuje, które warunki były niezawodnymi wskaźnikami znaczącego ruchu cenowego i które obszary pewne siebie narracje konsekwentnie pomijały.

Czynniki historyczne, które historycznie sygnalizują hossę na rynku złota, to:

• Gdy realna stopa procentowa jest bardzo ujemna, tj. gdy nominalna stopa procentowa jest niższa niż stopa istotnej inflacji
• Powszechna utrata zaufania do kluczowych instytucji finansowych lub systemów pieniężnych
• Strukturalna, trwała słabość dolara (w ujęciu ważonym handlem)
• Kryzysy krótkoterminowe bez perspektyw natychmiastowego rozwiązania (kryzysy geopolityczne)
• Znaczące, ciągłe zakupy netto przez instytucjonalnych nabywców rezerw
• Ekspansja monetarna, która podnosi kwestie długoterminowej siły nabywczej waluty
• Wzrost niepewności co do deklaracji dotyczących ścieżki długu publicznego w kluczowych gospodarkach

Czynniki, które hamowały cenę:

• Przy dodatnich realnych stopach procentowych aktywa generujące dochód mają wyraźną przewagę konkurencyjną.
• Korzystna i zrównoważona sytuacja finansowa oraz powszechne zaufanie do akcji.
• Strukturalnie silny dolar w połączeniu z opanowaną i spadającą inflacją

Ważne punkty zwrotne w 50-letniej historii:

1971: Koniec stałych cen, początek rynkowego odkrywania złota, 35 USD

1980: Szczyt na poziomie 850 USD w wyniku nakładających się kryzysów i utrwalonej inflacji

1999: Cena spada do około 252 USD, a konsensus niedźwiedzi osiąga najniższy punkt.

2011: 1920 USD – koniec drugiej dużej hossy, gdy warunki monetarne wracają do normalnego poziomu.

2020: pierwszy rok, w którym przekroczono 2000 USD w środowisku pandemicznym

2025: Złoto przełamuje barierę 3000 USD i wchodzi w nową przestrzeń nominalną pod wpływem sił strukturalnych i makroekonomicznych.

2026: Instytucjonalny popyt na bezpieczną przystań osiąga historyczne maksimum na poziomie 5600 USD.

Historia ujawnia również wyzwania, które historycznie dotykały ogólnych narracji. Na pierwszych etapach kryzysu w 2008 roku złoto się wycofało, tak jak zwykle uważa się je za bezpieczną przystań, a następnie wzrosło, gdy polityka podjęła działania. Pomimo silnego okresu inflacji w 2022 roku, nadal radziło sobie słabo przez dużą część roku. Spadało przez ponad dziesięć lat przez dwie dekady i za każdym razem zapowiadano ożywienie, ale te zapowiedzi zawsze okazywały się przedwczesne.

Uczciwe odczytanie 50-letniego wykresu oznacza wzięcie pod uwagę okresów, w których złoto zachowywało się nienormalnie i kiedy robiło to, czego się od niego oczekiwało. Cena jest kombinacją polityki finansowej, przepływów instytucjonalnych, dynamiki walutowej i pozycji inwestorów — wszystkie te elementy są od siebie zależne, wszystkie są złożone i nie można ich podsumować za pomocą jednej, uniwersalnej zmiennej wyjaśniającej, która jest spójna w każdym okresie.