Greenspan a rédigé « L'Exubérance Irrationnelle » il y a 30 ans. Elle a bien vieilli.

L'ancien président de la Réserve fédérale, Alan Greenspan, est décédé lundi à l'âge de 100 ans. Mais pour ceux d'entre nous qui se souviennent encore de l'essor des dot-com, son héritage reste immense.

Durant son mandat à la présidence de 1987 à 2006, Greenspan était réputé pour ses déclarations énigmatiques sur l'économie, laissant les observateurs des taux perplexes quant à savoir si elles présageaient une probable baisse ou hausse. Sa femme, la correspondante chevronnée de NBC Andrea Mitchell, a déclaré avec humour que leur mariage avait pris du temps car « il prétend m'avoir fait sa demande trois fois avant que je puisse comprendre. Il était tellement allusif. C'était comme son témoignage. »

Malgré sa longue tradition d'obscurcissement, Greenspan est surtout connu pour une expression en deux mots assez claire : « exubérance irrationnelle ». Il l'a forgée dans un discours de 1996 adressé à l'American Enterprise Institute, un think tank à tendance conservatrice, intitulé « Le défi de la banque centrale dans une société démocratique ».

L'un des points centraux du discours était l'idée que la logique de tarification dans une économie industrielle dominée par les biens durables et les matériaux est bien plus simple que dans une économie moderne de plus en plus dominée par les logiciels et les services.

« Quel est le Prix unitaire d'un logiciel ou d'un avis juridique ? Comment évaluer le Changement de prix annuel d'une opération de la cataracte sur une période de 10 ans, lorsque la nature de l'intervention et son impact sur le patient changent aussi radicalement ? » s'est-il interrogé, avant d'en venir à cette réflexion des plus célèbres.

Cette réflexion, si je traduis correctement le langage de Greenspan, était liée à la question de savoir comment établir une confiance à long terme dans les valorisations d'actifs liés à des technologies et des modèles économiques en évolution rapide, comme les logiciels, où les anciennes notions d'économie unitaire ne s'appliquaient plus.

« Comment savoir quand l'exubérance irrationnelle a indûment fait monter la valeur des actifs, qui deviennent alors sujets à des contractions inattendues et prolongées », s'est-il demandé. C'est une conjecture qui, 30 ans plus tard, n'a toujours pas de réponse évidente.

Notamment, le discours de Greenspan a en réalité précédé les périodes les plus intenses de l'essor, de la bulle et de l'implosion des dot-com, qui ont débuté à la fin des années 1990 et ont culminé avec le Nasdaq atteignant son sommet cyclique au début de l'année 2000. Durant cette période et peu après, des sociétés de commerce en ligne déficitaires comme l'épicier en ligne Webvan et le détaillant d'articles pour animaux Pets.com sont célèbrement entrées en bourse à des valorisations alors stratosphériques avant de fermer brusquement. Les fournisseurs d'infrastructures Internet s'en sont encore moins bien sortis, à l'image du fabricant d'équipements de réseau Nortel Networks, passé du statut de société la plus valorisée du Canada à celui de penny stock en quelques années.

Mais si les perdants ont subi de lourdes pertes, les gagnants ont finalement éclipsé ces déboires. Les méga-stars de l'ère dot-com, Google et Amazon, valent désormais près de 8 000 milliards de dollars combinés.

Cela nous amène à l'une des autres analogies bien connues de Greenspan : le billet de loterie.

Lors d'un témoignage devant le Congrès début 1999, pressé de donner son avis sur la montée rapide des cours des actions des entreprises internet en vogue, le président de la Fed a comparé la frénésie d'achat d'actions à une partie de loterie. Il a observé que les gens ont longtemps été prêts à payer plus pour un billet de loterie que ne le justifiaient leurs chances de gagner, simplement parce qu'ils sont attirés par l'infime chance d'un gain énorme.

« Et sans aucun doute, certaines de ces petites entreprises, dont les cours boursiers crèvent le plafond, réussiront et pourraient même très bien justifier des prix encore plus élevés », a-t-il déclaré. « La grande majorité est presque certaine d'échouer. C'est ainsi que fonctionnent les marchés à cet égard. »

En avançant jusqu'à aujourd'hui, on est facilement tenté d'appliquer l'analogie de Greenspan à la manie actuelle de l'IA. Une fois de plus, nous assistons à des valorisations sans précédent attribuées à des entreprises déficitaires, dont beaucoup sont encore à des stades de développement relativement naissants.

À d'autres égards, cependant, il ne s'agit pas cette fois d'une répétition du billet de loterie dot-com. Premièrement, les entreprises dans lesquelles un investisseur particulier pourrait acheter ledit billet ne sont en aucun cas de petite taille. SpaceX, avec sa capitalisation boursière actuelle, est la sixième entreprise publique américaine la plus valorisée. Elle est valorisée comme un gagnant, pas comme un prétendant.

Il en va de même pour les récentes valorisations d'Anthropic et d'OpenAI, qui ont toutes deux déposé confidentiellement des dossiers d'introduction en bourse susceptibles de débuter dans les prochains mois. Anthropic a atteint une valorisation post-money de 965 milliards de dollars, tandis que celle d'OpenAI était récemment d'environ 852 milliards de dollars.

On se demande ce que Greenspan dirait de ces niveaux de prix d'actifs stratosphériques. Je soupçonne qu'il y a de meilleures chances qu'un billet de loterie que ce serait quelque chose d'énigmatique.

Requête Crunchbase associée :

• Financement mondial du capital-risque vers les Startups d'IA en 2026  

Lectures associées :

• L'essor du Financement des Startups d'IA n'est pas un phénomène mondial
• Le dossier d'introduction en bourse de SpaceX ne ressemble en rien à ceux du groupe d'élite des géants technologiques qu'il espère rejoindre

Photo : Dr. Alan Greenspan, ancien président du Conseil des gouverneurs de la Réserve fédérale, prend la parole lors de la conférence de la Fondation Per Jacobsson, le 21 octobre 2007, à Washington, DC. (Photo par International Monetary Fund Photograph/Stephen Jaffe utilisée sous la licence Creative Commons Deed – Attribution 4.0 International.)

Illustration : Dom Guzman