Modelo del coste de carry

¿Qué es el modelo del coste de carry?

El modelo del coste de carry es un marco de valoración que se utiliza para estimar el valor razonable de un contrato de futuros o a plazo a partir del precio spot actual de un activo y del coste neto de mantenerlo hasta una fecha futura.

En el ámbito de las criptomonedas, este modelo ayuda a explicar por qué el precio de los futuros de una criptomoneda puede situarse por encima o por debajo del precio spot actual del activo digital subyacente.

La idea básica es sencilla: si un trader puede comprar hoy un activo, mantenerlo, financiarlo, protegerlo y entregarlo o liquidarlo más adelante, el precio de los futuros debería reflejar los costes y beneficios asociados a mantenerlo.

La lectura del CFA Institute sobre la valoración de futuros explica que los precios de los futuros y los contratos a plazo incorporan el coste de carry, incluidos los costes y beneficios de poseer el activo subyacente durante la vigencia del contrato derivado.

Para los traders de criptomonedas, este modelo es especialmente útil porque los derivados de activos digitales suelen negociarse con primas o descuentos respecto a los mercados spot.

Estas diferencias pueden deberse a las tasas de financiación, los tipos de interés, la demanda de apalancamiento, los costes de préstamo, los costes de custodia, las recompensas de staking, el riesgo de liquidez, los requisitos de margen y las expectativas del mercado.

El modelo del coste de carry no predice con certeza el precio futuro de Bitcoin, Ether ni ninguna otra criptomoneda.

Estima cómo podría ser el precio de un futuro o contrato a plazo si el mercado estuviera valorando el coste y el beneficio de mantener el activo subyacente a lo largo del tiempo.

Por ello, es una herramienta útil para entender la base, el contango, el backwardation, el arbitraje y la estructura del mercado de futuros.

Fórmula del modelo del coste de carry

Una fórmula simplificada habitual para calcular el coste de carry es:

F = S × e^((r + c - y) × T)

En esta fórmula, F es el precio teórico del futuro o del contrato a plazo.

S es el precio spot actual de la criptomoneda o del activo subyacente.

r es el coste de financiación o el tipo sin riesgo aplicable al periodo.

c representa los costes de carry, como los costes de custodia, préstamo, transacción, seguro y operativa, u otros costes asociados a mantener el activo.

y representa los beneficios de mantener el activo, como el rendimiento del staking, los ingresos por préstamos, el valor de un airdrop u otros beneficios de tenencia, siempre que sean económicamente realistas y estén disponibles.

T es el tiempo hasta el vencimiento, normalmente expresado en años.

La expresión e hace referencia a la capitalización continua, habitual en las fórmulas financieras.

Una versión más sencilla de la idea es:

Precio de los futuros = precio spot + coste neto de carry

El coste neto de carry es el coste total de mantener el activo menos los beneficios de mantenerlo.

Si los costes de carry superan los beneficios de tenencia, el precio razonable de los futuros puede ser superior al precio spot.

Si los beneficios de tenencia superan los costes de carry, el precio razonable de los futuros puede ser inferior al precio spot.

Por eso, el modelo puede ayudar a explicar tanto el contango como el backwardation en los mercados de futuros cripto.

Cómo se aplica el modelo del coste de carry a las criptomonedas

Las criptomonedas se diferencian de las materias primas tradicionales porque, por lo general, no tienen costes de almacenamiento físico como el petróleo, el trigo o los metales.

Sin embargo, las criptomonedas también tienen costes de carry.

Un trader que compre Bitcoin en el mercado spot y lo mantenga hasta el vencimiento de un contrato de futuros puede asumir costes de financiación, custodia y trading, costes de seguridad de la cartera, costes de colateral y riesgos operativos.

Si el trader utiliza fondos prestados para comprar el activo cripto, el tipo de interés del préstamo forma parte del coste de carry.

Si utiliza activos de valor estable o capital fiduciario que podría haber generado intereses en otro lugar, también debe tenerse en cuenta el coste de oportunidad de ese capital.

Si el activo puede generar recompensas de staking o rendimientos por préstamos, esos beneficios pueden reducir el coste neto de carry.

Sin embargo, estos beneficios no están siempre libres de riesgo.

El staking puede implicar periodos de bloqueo, riesgo del validador, riesgo de slashing, riesgo de liquidez o riesgo del protocolo.

Los rendimientos de los préstamos pueden implicar riesgo del prestatario, riesgo del contrato inteligente, riesgo del colateral y riesgo de liquidez.

Por este motivo, los traders de criptomonedas deben ser prudentes al considerar el rendimiento como una simple reducción del coste de carry.

Un rendimiento que parece atractivo puede conllevar riesgos que no quedan reflejados en una fórmula teórica sencilla.

Por qué es importante el modelo del coste de carry

El modelo del coste de carry es importante porque ofrece a los traders una forma lógica de comparar los precios spot y los precios de los futuros.

Sin el modelo, una prima de futuros puede parecer aleatoria o puramente especulativa.

Con el modelo, los traders pueden analizar si la prima refleja costes de financiación, demanda de apalancamiento, escasez de colateral, oportunidades de rendimiento, volatilidad o desequilibrios del mercado.

El modelo también ayuda a identificar cuándo un contrato de futuros podría estar caro o barato en relación con el precio spot.

Si el precio de los futuros es muy superior a lo que sugiere el modelo, los traders pueden investigar una posible oportunidad de cash-and-carry.

Si el precio de los futuros es muy inferior a lo que sugiere el modelo, pueden analizar la lógica del cash-and-carry inverso o buscar señales de tensión en el mercado.

El modelo también es importante para los fondos cripto, los creadores de mercado, las mesas de arbitraje y los traders avanzados que gestionan conjuntamente posiciones spot y de derivados.

Les ayuda a estimar el valor razonable, gestionar el riesgo de base, evaluar los costes de renovación de contratos y comparar la rentabilidad de distintos contratos.

Para los usuarios habituales de criptomonedas, el modelo también resulta útil porque explica por qué la exposición a través de futuros puede comportarse de forma distinta a la tenencia de criptomonedas en el mercado spot.

Precio spot, precio de los futuros y base

El precio spot es el precio de mercado actual para comprar o vender inmediatamente una criptomoneda.

El precio de los futuros es el precio acordado para obtener exposición, entregar o liquidar un activo en una fecha futura, según el diseño del contrato.

La base es la diferencia entre el precio de los futuros y el precio spot.

Una fórmula sencilla para calcularla es:

Base = precio de los futuros - precio spot

Si Bitcoin cotiza a $100,000 en el mercado spot y un contrato de futuros a tres meses cotiza a $103,000, la base es de $3,000.

Si la base es positiva, el contrato de futuros cotiza por encima del precio spot.

Si la base es negativa, el contrato de futuros cotiza por debajo del precio spot.

El glosario de futuros de la CFTC define la base como la diferencia entre el precio spot y el precio de los futuros de una materia prima.

En el sector cripto, la base es uno de los indicadores más importantes para comprender el sentimiento del mercado de derivados y el coste de la exposición apalancada.

Una base positiva elevada puede indicar una fuerte demanda de exposición long en futuros.

Una base negativa puede indicar una demanda más débil, una mayor demanda de posiciones short, tensión a corto plazo o una estructura de mercado en la que los beneficios de tenencia superan los costes de carry.

Coste de carry y contango

El contango se produce cuando los precios de los futuros son superiores a los precios spot, o cuando los contratos de futuros con vencimientos más lejanos cotizan a precios superiores a los de vencimientos próximos.

El modelo del coste de carry puede explicar el contango cuando el coste de mantener el activo cripto es positivo.

Por ejemplo, si un trader debe pagar costes de financiación para comprar y mantener Bitcoin, puede que el precio de los futuros tenga que superar al precio spot para reflejar ese coste.

Si muchos traders buscan exposición long apalancada, la prima de los futuros puede ser aún mayor de lo que sugeriría el coste básico de carry.

El glosario de la CFTC describe el contango como una situación en la que los precios para los meses de entrega posteriores aumentan progresivamente respecto a los de los meses más próximos.

En los mercados cripto, el contango es habitual durante los periodos alcistas, ya que los traders pueden estar dispuestos a pagar más por obtener exposición futura.

Sin embargo, el contango no es una señal garantizada de que la criptomoneda vaya a subir.

Solo indica que, en ese momento, los futuros cotizan por encima del precio spot o de los contratos con vencimientos más próximos.

Para los traders con posiciones long en futuros, el contango puede generar un coste al renovar las posiciones a contratos posteriores más caros.

Por eso, el modelo del coste de carry es importante para comprender el rendimiento de renovación y las estrategias cripto basadas en futuros.

Coste de carry y backwardation

El backwardation se produce cuando los precios de los futuros son inferiores a los precios spot, o cuando los contratos con vencimientos más lejanos cotizan a precios inferiores a los de vencimientos próximos.

El modelo del coste de carry puede explicar el backwardation cuando los beneficios de mantener el activo superan sus costes de tenencia.

En los mercados tradicionales de materias primas, este beneficio suele denominarse rendimiento de conveniencia.

En los mercados cripto, los beneficios de tenencia pueden incluir recompensas de staking, derechos de gobernanza, acceso a liquidez, elegibilidad para airdrops o la posibilidad de utilizar el activo en aplicaciones descentralizadas.

El glosario de la CFTC define el backwardation como lo contrario del contango.

El backwardation también puede aparecer en los mercados cripto durante periodos de tensión, cuando los traders prefieren la propiedad inmediata del activo spot o la demanda de futuros es débil.

También puede aparecer cuando los traders prevén presión sobre la oferta a corto plazo, riesgo de liquidación o precios futuros más bajos.

El backwardation no significa automáticamente que el activo sea malo ni que los precios tengan que caer.

Significa que la curva de futuros cotiza por debajo del precio spot o de los contratos más próximos.

Al igual que en el contango, los traders deben comparar el backwardation con el volumen, la liquidez, el interés abierto, las tasas de financiación y las condiciones generales del mercado.

Componentes del carry en el sector cripto

El primer componente del carry es el coste de financiación.

Este refleja el coste del capital utilizado para comprar o mantener el activo cripto.

Si un trader pide fondos prestados para comprar Bitcoin, el tipo de interés de ese préstamo pasa a formar parte del coste de carry.

Si utiliza su propio efectivo, también puede tenerse en cuenta el coste de oportunidad de no obtener en otro lugar una rentabilidad de menor riesgo.

El segundo componente son los costes de custodia y seguridad.

Los activos cripto requieren almacenamiento seguro, gestión de claves privadas, controles de cartera y salvaguardas operativas.

Los grandes traders pueden recurrir a servicios de custodia institucional, acuerdos similares a seguros, sistemas multifirma y controles internos que generan costes directos o indirectos.

El tercer componente son los costes de transacción.

Incluyen comisiones de trading, comisiones de red, comisiones de retirada, costes de liquidación y deslizamiento.

El cuarto componente es el rendimiento o beneficio derivado de mantener el activo.

Puede incluir recompensas de staking, ingresos por préstamos, incentivos del protocolo u otros beneficios disponibles para los titulares.

El quinto componente es la prima de riesgo.

Los mercados cripto pueden incluir una compensación adicional por volatilidad, riesgo de liquidez, incertidumbre regulatoria, riesgo de contratos inteligentes y riesgo de liquidación.

Estos componentes hacen que el carry en cripto sea más complejo que una simple fórmula basada en tipos de interés.

Ejemplo del modelo del coste de carry en criptomonedas

Supongamos que Bitcoin cotiza a $100,000 en el mercado spot.

Un contrato de futuros a tres meses vence en 0.25 años.

Supongamos que el tipo de financiación anual es del 5 por ciento.

Supongamos que los costes de custodia, transacción y operativa añaden un 1 por ciento anual.

Supongamos que, en este ejemplo, Bitcoin no genera un rendimiento directo por tenencia.

El carry neto anual es del 6 por ciento.

Según una fórmula simplificada, el coste de carry a tres meses es de aproximadamente un 1.5 por ciento.

Antes de tener en cuenta la capitalización, los diferenciales, la demanda del mercado y otras fricciones, el precio teórico de los futuros sería cercano a $101,500.

Si el precio real del contrato de futuros a tres meses es de $105,000, la prima del mercado supera con creces la estimación sencilla del carry.

Esto podría indicar una fuerte demanda de exposición long apalancada, capital de arbitraje limitado, una prima de volatilidad elevada u otras fricciones de mercado.

Si el precio real de los futuros es de $99,000, el mercado de futuros cotiza por debajo del precio spot pese a que los costes de carry son positivos.

Esto podría indicar una débil demanda de futuros, una fuerte demanda spot, tensión en el mercado o un entorno de base negativa.

El modelo no ofrece una respuesta perfecta, pero ayuda a plantear las preguntas adecuadas.

Coste de carry y arbitraje cash-and-carry

El arbitraje cash-and-carry es una estrategia que intenta obtener beneficios cuando los futuros cotizan demasiado caros en relación con el precio spot y el coste de mantener el activo.

El trader compra la criptomoneda en el mercado spot y vende un contrato de futuros a un precio superior.

A continuación, mantiene el activo spot hasta que vence el contrato de futuros o hasta que la base se reduce lo suficiente para cerrar la operación.

Si la prima de los futuros supera el coste total de carry, el trader podría obtener un diferencial.

Sin embargo, esta estrategia no está libre de riesgo en los mercados de criptomonedas.

El trader debe gestionar el colateral, las llamadas de margen, la custodia, los plazos de liquidación, las comisiones de trading, las comisiones de red, la liquidez, el tratamiento fiscal y la ejecución operativa.

Si el precio de la criptomoneda sube bruscamente, la posición short en futuros puede requerir margen adicional, aunque el activo spot aumente de valor.

Si el trader no puede transferir colateral con suficiente rapidez, la posición de futuros podría liquidarse antes de que la operación llegue a su vencimiento.

Las estrategias cash-and-carry pueden parecer sencillas en teoría, pero resultan difíciles en mercados cripto volátiles.

El modelo del coste de carry ayuda a estimar la oportunidad, pero la gestión del riesgo determina si la estrategia puede resistir las condiciones reales del mercado.

Coste de carry y cash-and-carry inverso

El arbitraje cash-and-carry inverso tiene una estructura opuesta.

Puede considerarse cuando los futuros cotizan demasiado baratos en relación con el precio spot y el modelo del coste de carry.

El trader puede vender o pedir prestado el activo spot y comprar el contrato de futuros.

El objetivo es obtener beneficios si el precio de los futuros sube en relación con el precio spot o si el diferencial converge al vencimiento.

En el sector cripto, el cash-and-carry inverso puede ser más difícil que el cash-and-carry porque pedir prestado el activo spot puede resultar caro o no estar disponible.

Vender en corto criptomonedas spot también puede implicar tipos de préstamo, riesgo de recuperación del activo, requisitos de colateral y riesgo de liquidación.

Si el activo ofrece recompensas de staking u otros beneficios de tenencia, los vendedores en corto pueden afrontar costes económicos adicionales.

Como los activos cripto pueden subir bruscamente, una posición de cash-and-carry inverso puede volverse arriesgada si no se gestiona cuidadosamente la posición short en spot.

Esta es otra razón por la que el modelo del coste de carry no debe utilizarse de forma aislada.

Debe combinarse con análisis de liquidez, disponibilidad de préstamos, planificación del colateral y pruebas de resistencia.

Coste de carry y futuros perpetuos

El modelo del coste de carry se diseñó originalmente para contratos a plazo y futuros con vencimiento, que tienen una fecha de vencimiento clara.

Los futuros perpetuos son distintos porque no tienen una fecha de vencimiento fija.

En su lugar, suelen utilizar pagos de financiación para mantener el precio del contrato cerca del precio spot.

La investigación académica sobre los futuros perpetuos en los mercados de criptomonedas explica que los contratos perpetuos ofrecen exposición apalancada sin renovación de contratos ni propiedad directa, y que los pagos de financiación ayudan a reducir la diferencia entre los precios perpetuos y spot.

En la práctica del trading cripto, las tasas de financiación pueden entenderse como un coste o beneficio de carry recurrente.

Si los traders long pagan financiación, mantener una posición long perpetua tiene un coste continuo.

Si los traders long reciben financiación, mantener esa posición puede generar un beneficio continuo, aunque la posición sigue expuesta al riesgo de precio y de liquidación.

La idea del coste de carry sigue ayudando a entender por qué los precios perpetuos pueden alejarse de los precios spot.

Sin embargo, los futuros con vencimiento y los futuros perpetuos no deben analizarse exactamente con la misma fórmula.

Los futuros con vencimiento convergen hacia la liquidación, mientras que los futuros perpetuos dependen de los mecanismos de financiación y de los incentivos del mercado.

Coste de carry, tasas de financiación y apalancamiento

Las tasas de financiación son una de las formas más visibles de carry en los derivados cripto.

Cuando la demanda de apalancamiento long es elevada, los traders long pueden pagar financiación a los traders short en los mercados de futuros perpetuos.

Cuando la demanda de apalancamiento short es elevada, los traders short pueden pagar financiación a los traders long.

Las tasas de financiación pueden cambiar rápidamente porque los mercados cripto operan continuamente y reaccionan a las noticias globales, los cambios de liquidez y el impulso de los precios.

El modelo del coste de carry ayuda a entender la financiación como el precio de mantener la exposición a lo largo del tiempo.

Un trader puede acertar con la dirección de un activo cripto y aun así perder dinero si los costes de financiación son demasiado altos y la posición evoluciona con demasiada lentitud.

Esto es especialmente importante en mercados laterales.

Si el activo no se mueve lo suficiente para compensar la financiación y las comisiones, la posición apalancada puede perder valor con el tiempo.

El apalancamiento también amplifica este problema.

La advertencia de riesgos de la CFTC sobre las monedas virtuales señala que los productos de monedas virtuales apalancados pueden amplificar las pérdidas, ya que los traders pueden aportar como margen solo una fracción del valor total del contrato.

El mensaje para los usuarios de criptomonedas es claro: los costes de carry cobran más importancia cuanto mayor es el apalancamiento.

Coste de carry y rendimiento del staking

Algunas criptomonedas pueden ofrecer recompensas de staking cuando los usuarios bloquean o delegan tokens para respaldar las operaciones de la red.

En un marco de coste de carry, las recompensas de staking pueden reducir el coste neto de mantener el activo.

Por ejemplo, si un activo Proof of Stake tiene un coste de financiación del 5 por ciento y un rendimiento de staking realista del 3 por ciento, el carry neto antes de otros costes podría rondar el 2 por ciento.

Este menor coste neto podría reducir la prima teórica de los futuros en comparación con la de un activo que no ofrece rendimiento por tenencia.

Sin embargo, el rendimiento del staking debe tratarse con cautela.

El staking puede implicar periodos de bloqueo, rendimiento del validador, penalizaciones por slashing, límites de liquidez, complejidad fiscal, riesgo de contratos inteligentes y cambios en las tasas de recompensa del protocolo.

Algunas recompensas de staking también se pagan en el mismo activo volátil, por lo que su valor en dólares puede cambiar bruscamente.

El modelo del coste de carry puede incluir el rendimiento del staking, pero los usuarios deben evitar considerar cualquier rendimiento anunciado como ingresos libres de riesgo.

Un análisis realista del carry debe descontar las recompensas inciertas e incluir los riesgos y costes asociados a obtenerlas.

Coste de carry y activos de valor estable

Los activos de valor estable se utilizan a menudo como monedas de cotización, colateral o herramientas de financiación en los mercados cripto.

El modelo del coste de carry puede tener en cuenta el rendimiento que se podría obtener al mantener o prestar activos de valor estable en lugar de utilizarlos para comprar criptomonedas spot.

Si los rendimientos de los activos de valor estable son elevados, el coste de oportunidad de comprar y mantener criptomonedas spot también puede serlo.

Esto puede elevar las primas de los futuros, ya que el capital destinado a la exposición spot tiene un uso alternativo más rentable.

Sin embargo, los activos de valor estable también tienen sus propios riesgos.

Los usuarios deben tener en cuenta la calidad de las reservas, los mecanismos de reembolso, la liquidez, la estructura jurídica, el diseño de los contratos inteligentes y la confianza del mercado.

Las recomendaciones de política del Consejo de Estabilidad Financiera para los mercados de criptoactivos analizan los riesgos de las actividades con criptoactivos, incluidos los acuerdos con stablecoins y las cuestiones relacionadas con la integridad del mercado.

En el análisis del coste de carry, los activos de valor estable no deben tratarse como equivalentes a depósitos bancarios o valores públicos.

Sus rendimientos y riesgos deben evaluarse por separado.

Coste de carry y tipos de interés de los préstamos cripto

Los tipos de interés de los préstamos cripto pueden influir en el coste de carry, ya que los traders pueden pedir prestados activos o capital para crear posiciones spot y de futuros.

Si pedir prestado un activo cripto es caro, venderlo en corto en el mercado spot también resulta más costoso.

Si pedir prestados activos de valor estable es caro, comprar y mantener criptomonedas spot también cuesta más.

Los tipos de interés de los préstamos pueden cambiar rápidamente porque suelen depender de la oferta, la demanda, la calidad del colateral, la volatilidad y el riesgo específico de cada plataforma.

La investigación sobre los pools de préstamos de criptomonedas y los tipos de interés destaca que estos pools pueden presentar problemas complejos de riesgo y valoración, en lugar de funcionar como préstamos simples a tipo fijo.

Esto importa porque un trader puede calcular el carry utilizando un tipo de interés vigente que cambie antes de completar la operación.

Una operación cash-and-carry que parece rentable con un determinado tipo de interés puede resultar menos atractiva si los tipos suben.

Una operación de carry inverso puede volverse difícil si desaparece el préstamo del activo o pasa a ser demasiado caro.

Por tanto, el análisis del carry cripto debe incluir la disponibilidad de préstamos, la estabilidad de los tipos, las reglas del colateral, los umbrales de liquidación y el riesgo de contraparte.

Coste de carry y forma de la curva de futuros

La curva de futuros muestra los precios de los futuros para distintas fechas de vencimiento.

El modelo del coste de carry ayuda a explicar por qué la curva puede tener pendiente ascendente o descendente, o cambiar de forma con el tiempo.

Una curva ascendente suele indicar que los contratos posteriores cotizan por encima de los próximos.

Esto puede ocurrir cuando el carry neto es positivo o la demanda de exposición futura es elevada.

Una curva descendente suele indicar que los contratos posteriores cotizan por debajo de los próximos.

Esto puede ocurrir cuando los beneficios de tenencia son elevados, la demanda spot es alta o la demanda de futuros es débil.

Una curva plana puede indicar que el carry neto es bajo o que las fuerzas del mercado mantienen los futuros cerca del precio spot.

En el sector cripto, las curvas de futuros pueden cambiar rápidamente debido a la volatilidad, los cambios en las condiciones de financiación, las liquidaciones, las noticias macroeconómicas, las actualizaciones de la red, los desbloqueos de tokens y el sentimiento del mercado.

El modelo del coste de carry proporciona un punto de referencia, pero la curva real refleja tanto los precios teóricos como la presión del mercado en tiempo real.

Antes de actuar, los traders deben comparar la curva con el interés abierto, el volumen de trading y la liquidez spot.

Coste de carry y rendimiento de renovación

El rendimiento de renovación es la ganancia o pérdida generada al trasladar una posición de futuros de un contrato a otro.

Si un trader mantiene una posición long en futuros y el mercado está en contango, la renovación puede exigir vender un contrato próximo más barato y comprar otro posterior más caro.

Esto puede generar un rendimiento de renovación negativo.

Si el mercado está en backwardation, un trader long en futuros puede vender un contrato próximo más caro y comprar otro posterior más barato.

Esto puede generar un rendimiento de renovación positivo.

El rendimiento de renovación es una de las razones por las que la exposición cripto basada en futuros puede comportarse de manera distinta a la exposición spot.

Un usuario que espere que una estrategia basada en futuros siga exactamente el precio spot puede sorprenderse si los costes de renovación reducen su rendimiento.

El modelo del coste de carry ayuda a explicar por qué existen esos costes de renovación.

Si el precio de los futuros incorpora costes de financiación, custodia y otros costes de carry, el titular de una posición long en futuros puede estar asumiendo esos costes a través de la curva.

Esto es especialmente importante para quienes mantienen exposición a futuros durante semanas o meses en lugar de operar intradía.

Coste de carry y límites al arbitraje en el sector cripto

En teoría, si un contrato de futuros es demasiado caro según el modelo del coste de carry, los arbitrajistas deberían vender futuros y comprar el activo spot hasta reducir la diferencia.

Si un contrato de futuros es demasiado barato, los traders deberían comprar futuros y vender o pedir prestado el activo spot hasta reducir la diferencia.

En la práctica, el arbitraje cripto está limitado por fricciones del mundo real.

El colateral puede no transferirse de inmediato entre plataformas, carteras, custodios y sistemas de liquidación.

Las redes blockchain pueden congestionarse durante periodos de alta demanda.

Los requisitos de margen pueden aumentar cuando sube la volatilidad.

Los costes de préstamo pueden cambiar antes de que se cierre el diferencial.

La liquidez puede ser profunda en un mercado y escasa en otro.

Los controles operativos pueden ralentizar las transferencias, las aprobaciones o las actividades de cobertura.

Un trabajo académico reciente sobre los tipos de carry implícitos y los límites al arbitraje en los mercados de Bitcoin analiza cómo los sistemas segmentados de colateral y margen pueden limitar el arbitraje entre distintas formas de exposición a Bitcoin.

Estas fricciones explican por qué las primas o los descuentos de los futuros pueden persistir aunque parezcan elevados frente al valor razonable teórico de los manuales.

Coste de carry y prima de riesgo

El modelo puro del coste de carry presupone que los traders pueden pedir y conceder préstamos, comprar, vender, almacenar y entregar activos de forma eficiente.

Los mercados cripto suelen incluir primas de riesgo adicionales porque estos supuestos no siempre son realistas.

Una prima de futuros puede incluir una compensación por el riesgo de volatilidad.

También puede compensar el riesgo de liquidez cuando resulta difícil ejecutar órdenes grandes.

Puede incluir una compensación por el riesgo de custodia si mantener criptomonedas spot requiere medidas de seguridad especiales.

También puede compensar la incertidumbre regulatoria cuando las normas del mercado están cambiando o no están claras.

Puede incluir una compensación por el riesgo de liquidación si, durante periodos de tensión, los movimientos de colateral o las confirmaciones de blockchain son inciertos.

Estas primas de riesgo pueden hacer que los precios reales de los futuros difieran del precio teórico idealizado del modelo.

Eso no significa que el modelo sea inútil.

Significa que debe utilizarse como referencia, no como predicción perfecta.

Cuando los precios reales de los futuros difieren de los precios teóricos, esa diferencia puede revelar información útil sobre la tensión del mercado, la demanda de apalancamiento y los límites al arbitraje.

Coste de carry y valoración sin arbitraje

El modelo del coste de carry está estrechamente relacionado con la valoración sin arbitraje.

La valoración sin arbitraje significa que dos estrategias con el mismo resultado económico deberían tener precios similares una vez considerados los costes y los riesgos.

Por ejemplo, comprar criptomonedas spot y financiarlas hasta una fecha futura puede generar un resultado parecido al de abrir un contrato de futuros con vencimiento en esa fecha.

Si el precio de los futuros supera ampliamente el coste de comprar y mantener el activo spot, los arbitrajistas pueden intentar aprovechar la diferencia.

Si el precio de los futuros está muy por debajo del coste de comprar y mantener el activo spot, los traders pueden plantearse la operación contraria.

La lectura del CFA Institute sobre arbitraje, replicación y coste de carry relaciona la valoración de derivados con la replicación y los costes y beneficios de mantener el activo subyacente.

En el sector cripto, la valoración sin arbitraje es útil, pero imperfecta, porque las condiciones de trading no están libres de fricciones.

Las comisiones, los límites de préstamo, el riesgo de custodia, las demoras de las carteras, el riesgo de los contratos inteligentes y las reglas de margen pueden impedir un arbitraje limpio.

Por eso, los futuros cripto pueden cotizar alejados del valor razonable teórico durante más tiempo del que esperan los traders.

Cómo utilizan los traders el modelo del coste de carry

Los traders utilizan el modelo del coste de carry para estimar si un contrato de futuros está caro o barato en comparación con el precio spot.

Un creador de mercado puede utilizar el modelo para cotizar precios de futuros en torno a una estimación del valor razonable.

Un arbitrajista puede utilizarlo para determinar si la base es lo suficientemente amplia como para justificar una operación cash-and-carry.

Un gestor de fondos puede utilizarlo para comparar el coste de mantener criptomonedas spot con el de mantener exposición a futuros.

Un gestor de riesgos puede utilizarlo para entender cómo afectan al valor de la cartera los cambios en los tipos de interés, los costes de préstamo o los rendimientos de staking.

Un trader minorista puede utilizarlo para comprender por qué un contrato de futuros no coincide exactamente con el precio spot.

El modelo también puede ayudar a evitar suposiciones erróneas.

Una base positiva no siempre es un beneficio sin riesgo.

Una base negativa no garantiza un escenario bajista.

Una tasa de financiación elevada no siempre compensa pagarla.

Un descuento en los futuros no siempre significa que estén baratos si el mercado está valorando riesgos reales.

El modelo aporta una estructura, pero sigue siendo necesario aplicar criterio.

Limitaciones del modelo del coste de carry

El modelo del coste de carry tiene limitaciones importantes en los mercados cripto.

En primer lugar, depende de supuestos sobre los tipos de financiación y los costes de carry.

Estos supuestos pueden cambiar rápidamente.

En segundo lugar, puede no reflejar por completo el riesgo de liquidez.

Un precio puede parecer atractivo en teoría, pero ser difícil de ejecutar con un volumen significativo.

En tercer lugar, puede no reflejar adecuadamente los riesgos de custodia y operativa.

Transferir activos cripto de forma segura puede conllevar demoras, aprobaciones, verificaciones de seguridad y riesgos técnicos.

En cuarto lugar, puede no tener en cuenta los cambios en las reglas del colateral.

Los requisitos de margen pueden aumentar en condiciones volátiles, haciendo que una operación de carry sea más cara de lo esperado.

En quinto lugar, puede no reflejar la incertidumbre jurídica y regulatoria.

Las recomendaciones de política de IOSCO para los mercados de criptoactivos y activos digitales analizan la integridad del mercado, la custodia, los conflictos de intereses, el riesgo operativo y las cuestiones transfronterizas en los mercados cripto.

Estos aspectos pueden afectar al coste real de mantener exposición cripto.

El modelo resulta más útil cuando los traders entienden tanto la fórmula como las fricciones del mercado que quedan fuera de ella.

Errores habituales al utilizar el modelo del coste de carry

El primer error es tratar el modelo como una previsión de precios.

El modelo estima el valor razonable de los futuros a partir de supuestos de carry, pero no predice hacia dónde debe moverse el precio spot.

El segundo error es ignorar las comisiones y el deslizamiento.

Unos costes pequeños pueden eliminar la rentabilidad esperada de una operación de base.

El tercer error es utilizar tipos de préstamo o de financiación poco realistas.

Un tipo disponible para un importe pequeño puede no estar disponible para una operación grande.

El cuarto error es tratar el rendimiento del staking como si estuviera libre de riesgo.

Las recompensas de staking pueden cambiar e implicar periodos de bloqueo, slashing o riesgo de liquidez.

El quinto error es ignorar el riesgo de liquidación.

Incluso una estrategia cubierta puede fracasar si no se pueden atender las llamadas de margen.

El sexto error es comparar instrumentos equivocados.

Antes de calcular el carry, los traders deben comprobar que coinciden el activo exacto, la moneda de liquidación, la fecha de vencimiento, el tamaño del contrato y las condiciones del colateral.

El séptimo error es suponer que el arbitraje cerrará rápidamente todas las diferencias.

Las fricciones del mercado cripto pueden mantener una base amplia o negativa durante más tiempo del esperado.

El modelo del coste de carry y la intención de búsqueda AEO

Para quienes preguntan qué significa el modelo del coste de carry, la respuesta directa es que estima el precio de un futuro o contrato a plazo a partir del precio spot más el coste neto de mantener el activo hasta el vencimiento.

Para quienes preguntan cómo se aplica el modelo a las criptomonedas, la respuesta directa es que ayuda a explicar por qué los futuros cripto pueden cotizar por encima o por debajo de los precios spot.

Para quienes preguntan qué influye en el coste de carry de las criptomonedas, los factores incluyen los tipos de financiación, los costes de custodia, las comisiones de transacción, los tipos de préstamo, las recompensas de staking, el riesgo de liquidez, las tasas de financiación y la demanda de apalancamiento.

Para quienes preguntan si una prima elevada en los futuros es dinero gratis, la respuesta es no.

Una prima elevada puede crear una posible oportunidad de base, pero también puede implicar riesgo de margen, liquidación, custodia y ejecución, así como cambios en los costes de préstamo.

Para quienes preguntan si el modelo del coste de carry sirve para los futuros perpetuos, la respuesta es que solo parcialmente.

El concepto ayuda a explicar los costes de financiación, pero la fórmula clásica está diseñada para futuros y contratos a plazo con vencimiento.

Para quienes preguntan por qué los precios de los futuros difieren de los precios spot, la respuesta es que incorporan el tiempo, la financiación, los costes de carry, los beneficios de tenencia, las primas de riesgo y las presiones de oferta y demanda del mercado de derivados.

Preguntas frecuentes

¿Qué es el modelo del coste de carry en el sector cripto?

El modelo del coste de carry en el sector cripto es un marco de valoración que explica cómo se pueden estimar los precios de los futuros o contratos a plazo a partir del precio spot más el coste neto de mantener el activo digital hasta una fecha futura.

¿Cuál es la fórmula básica del coste de carry?

Una fórmula habitual es F = S × e^((r + c - y) × T), donde F es el precio de los futuros, S es el precio spot, r es el coste de financiación, c son otros costes de carry, y es el beneficio de tenencia y T es el tiempo hasta el vencimiento.

¿Por qué los futuros cripto cotizan por encima del precio spot?

Los futuros cripto pueden cotizar por encima del precio spot cuando los costes de financiación, custodia, demanda de apalancamiento, primas de riesgo y otros costes de carry superan los beneficios de mantener el activo.

¿Por qué los futuros cripto cotizan por debajo del precio spot?

Los futuros cripto pueden cotizar por debajo del precio spot cuando los beneficios de tenencia son elevados, la demanda de futuros es débil, la demanda short es fuerte, hay tensión en el mercado o los traders valoran más la propiedad inmediata del activo spot que la exposición futura.

¿Es lo mismo el coste de carry que la tasa de financiación?

No. El coste de carry es un concepto amplio utilizado para valorar futuros y contratos a plazo con vencimiento, mientras que la tasa de financiación es un mecanismo de pagos recurrentes que se utiliza habitualmente en los mercados de futuros perpetuos.

En el trading cripto, las tasas de financiación pueden considerarse una forma de coste o beneficio de carry.

¿El modelo del coste de carry predice los precios de las criptomonedas?

No. El modelo del coste de carry no predice con certeza los precios spot futuros.

Estima los precios razonables de futuros o contratos a plazo a partir de los costes de carry, los beneficios de tenencia, el tiempo y los supuestos del mercado.

¿Cómo afecta el staking al coste de carry?

El staking puede reducir el coste neto de carry porque puede ofrecer recompensas a los titulares.

Sin embargo, las recompensas de staking pueden implicar periodos de bloqueo, riesgo de slashing, riesgo de liquidez y cambios en las condiciones del protocolo.

¿Qué es el carry positivo en el sector cripto?

El carry positivo significa que los beneficios de mantener una posición superan los costes de mantenerla.

En el sector cripto, puede producirse cuando las recompensas de staking o los pagos de financiación superan los costes de financiación, custodia y transacción.

¿Qué es el carry negativo en el sector cripto?

El carry negativo significa que los costes de mantener una posición superan sus beneficios.

Por ejemplo, una posición long apalancada puede tener carry negativo si los costes de préstamo y los pagos de financiación superan los beneficios de tenencia.

¿Pueden los traders ganar dinero con las diferencias de coste de carry?

Algunos traders intentan obtener beneficios de las diferencias de carry mediante operaciones de base, cash-and-carry, cash-and-carry inverso o estrategias de financiación.

Estas estrategias pueden ser arriesgadas e implicar llamadas de margen, riesgo de liquidación, demoras en los movimientos de colateral, comisiones y problemas de liquidez.

Conclusión

El modelo del coste de carry es un marco fundamental para entender la relación entre los precios de los futuros y contratos a plazo cripto y los precios spot.

Explica que el precio de los futuros puede reflejar los costes de financiación, custodia, transacción y préstamo, las recompensas de staking, los beneficios de los préstamos, las primas de riesgo y el tiempo hasta el vencimiento.

En los mercados cripto, el modelo ayuda a comprender la base, el contango, el backwardation, el rendimiento de renovación, los costes de financiación y las oportunidades de arbitraje.

Es especialmente importante porque los derivados de activos digitales suelen cotizar con primas o descuentos que pueden confundir a los principiantes.

Una prima en los futuros no significa automáticamente que el mercado vaya a subir.

Un descuento en los futuros no significa automáticamente que el mercado vaya a bajar.

Ambos pueden reflejar la economía de mantener exposición cripto a lo largo del tiempo.

El modelo es potente, pero no perfecto.

Los mercados cripto presentan fricciones como tasas de financiación volátiles, riesgo de custodia, demoras de blockchain, riesgo de contratos inteligentes, brechas de liquidez, cambios en las reglas del colateral e incertidumbre regulatoria.

Por este motivo, los traders deben utilizar el modelo del coste de carry como referencia, no como garantía.

Combinado con una gestión del riesgo adecuada, puede ayudar a los usuarios cripto a tomar mejores decisiones sobre la valoración de futuros, las operaciones de base, las posiciones apalancadas y la exposición a derivados a largo plazo.